牛市起舞时缱绻恩爱的券商和信托公司，股灾过后，已经选择“大难临头各自飞”。在证监会坚决要求清理场外配资的政策面前，双方公然撕破了脸皮，反目成仇，极大地暴露了监管沟通、协调机制的不顺畅。

　　证监会的严厉清理政策，针对目标只是自己的监管对象——证券公司，而对于被清理对象——信托公司，由于监管权的分割，证监会一点办法没有；与此同时，银监会也并未公开表态支持或反对证监会的清理政策，对信托公司更是没有明确态度。

　　在这一监管割裂的背景下，9月开始，券商采取“一刀切”的方式，断掉入市信托的账户数据服务，不仅有伞形信托，也包括单一的结构化产品等。已接到券商通知的包括中融信托、外贸信托、北方信托、云南信托、西藏信托、厦门信托等。据财新记者了解，9月云南信托就直接被清理了10亿元左右规模。

　　出于对大量存续产品违约的压力，中融信托、云南信托、外贸信托等不惜公开喊话，试图把自己的责任择出来，并要求券商拿出十足的证据，包括书面通知、监管要求等。

　　证监会的严厉态度直接传导到市场。由于担心清理信托账户导致大量账户清盘，9月14日和15日，上证指数连续两天下跌，到9月16日上午，上证指数更是跌破3000点。但当日下午13时45分起，因为市场传出清理外接端口政策可能放缓的消息，上证指数一路飙升，拉升至3150点以上。

　　9月16日下午，市场传说银监会召集信托公司一把手，商议伞形信托后续处理进展。新的协调政策随后传出，单一结构化产品的清理被放缓，并转至券商的信息数据端口进行交易。

　　9月16日晚间，新华社发布消息，证监会主席助理张育军涉嫌严重违纪接受组织调查。张育军工作态度锐意进取，也较市场化。在本轮股灾中，备受诟病的高杠杆业务为张育军的监管工作范畴，而对这轮清理场外配资、切断外接端口的行动，张育军也多次发声，态度强硬。8月底，张育军在乌鲁木齐券商风控大会上要求各家券商认真清理，并在9月15日之前只留下经合规部门认可的系统，9月底之前清理到位。

　　9月17日，证监会内部通报，由证监会主席肖钢直接分管机构业务。当日晚间，证监会机构部发出通知，明确信托账户清理范围，市场传说的“放松”可能全然逆转，就连单一结构性信托产品也在清理范围之内。消息虽然收盘之后发布，但当日股市在收盘前35分钟跳水，跌幅达到3.79%，当日最终收跌2.10%。

缘何吵架？

　　券商和信托公司的公开相互“叫板”，争议的焦点在于，如何认定外部信息系统、发行产品的合规性，以及违约责任谁来承担。

　　证券业协会一篇发表在《机构监管动态》的文章，较为清晰地回答了券商清理配资的法律依据和相关原则。证券业协会称，清理场外配资是以规范账户实名制和处理违法证券活动为重点，以加强对证券公司信息系统外部接入管理为切入点，按照“摸清底数、突出重点、疏堵结合、稳妥处理”的基本原则，有序规范场外配资活动。重点查处为HOMS 系统提供外部接入、涉嫌为场外配资活动提供便利的情况。

　　某大型券商人士告诉财新记者，本轮券商清理重点为是否做到实名制，是否有分仓，杠杆比例是否符合监管规定。实名制并不是简单的信托客户一一对照，而是券商要能够对每一笔证券的交易进行查看监控，大数据要能够抓取这些交易。而此前接入外部信息系统的信托产品，券商只能够看到母账户情况，对于在外部信息系统下开展交易的细节和客户情况无法了解，也没有办法做到穿透审查，进行评估风险。

　　信托公司面向二级市场的信托产品主要有两类：一类是结构化信托产品，一类是阳光私募等常规信托。

　　结构化信托一般是指资金来源的结构化，信托公司依据投资者不同的风险偏好，对信托受益权按照一定的杠杆比例进行分层配置，分为优先级和劣后级。优先级一般来自银行理财（要求6%-8%的固定收益），劣后级资金很多来自券商介绍给信托公司的大客户。

　　结构化信托产品又分为单一结构化产品和多单元结构化信托产品。多单元结构化信托产品即是监管要求彻底清理的伞形信托产品。在单一结构化信托产品中，如果接入HOMS等分仓系统，也属于监管要求清理的涉嫌场外配资产品。

　　9月17日，证监会机构部发布通知，明确信托产品账户清理的范围：一是在证券投资信托委托人份额账户下设子账户、分账户、虚拟账户的信托产品账户；二是伞形信托不同的子伞委托人（或其关联方）分别实施投资决策，共用同一信托产品证券账户的信托产品账户；三是优先级委托人享受固定收益，劣后级委托人以投资顾问等形式直接执行投资指令的股票市场场外配资。

　　至9月16日，共完成3577个资金账户的清理，占全部涉嫌违法从事证券业务活动账户的64.30%。在完成清理的账户中，84.96%以取消信息系统外部接入权限并改用合法交易的方式进行清理，1.01%账户仅余停牌股票，其他账户已无资产余额或采取产品终止、销户等方式处理。

伞形信托全清

　　北京一位信托人士告诉财新记者，首先面临被清理的便是伞形信托，目前伞形信托未到期产品总规模约为3000亿-4000亿元。

　　“这部分总规模看上去不大，但由于对市场压力很大，我们一直在跟券商提，‘存续到期不续作’，不过没有得到认可。”某信托公司高管表示，“限定时间清理，对市场冲击过于集中，而且合同都约定即使提前还款，也要付全部利息；限定时间清理，还会产生法律纠纷。但我们还在争取。”存量不续作，新增被严禁，是较为默认的银监会态度。8月24日左右，银监会、证监会有过沟通。

　　伞形信托运作模式存在的风险是，第一，券商只能穿透到母账户，无法监控到每个子账户的交易和客户情况。第二，子账户形式也使得一些不具有高风险承受能力的客户通过伞形形式获得配资，违反了监管的投资者适当性要求。第三，这种运作方式是各子账户的投资顾问在借用信托产品账户进行操盘，实质上违反账户实名制，存在法律风险。按照穿透原则，伞形信托确实属于场外配资。“伞形信托最大的问题，在于‘拖拉机式’账户。”一位接近监管人士表示，这是监管的共识。

　　值得注意的是，部分伞形信托是夹层，一般按1︰2︰6或者1︰1︰4配资。信托公司自己认购中间层，如果存续产品被清理，信托公司自身损失也不少。

　　上述人士坦言，面向二级市场的信托产品中，只有少数冒进的信托公司的伞形信托业务较大，因为一开始信托公司就知道这是灰色地带，打擦边球的毕竟是少数。大部分的信托产品还是以单一结构化产品为主，而这一类产品在信托公司看来，是合法合规的“好孩子”，但现在也面临被清掉的风险。

单一产品无缓和

　　目前，业内单一结构化信托产品的通行做法是将下单权交给外部投资顾问，这是否违反了账户实名制？是否也需清理此类产品？

　　证监会的提法是，信托公司、一般机构、自然人开展证券投资，均应当遵守证券账户实名制。《证券法》第80条规定，“禁止法人非法利用他人账户从事证券交易；禁止法人出借自己或者他人的证券账户”。根据《证券法》《证券、期货投资咨询管理暂行办法》中关于证券投资咨询的监管规定，以及银监会《信托公司证券投资信托业务操作指引》第21条的规定，均禁止投资顾问代为实施投资决策。对信托产品聘请投资顾问的规定中，均禁止投资顾问拥有下单权。

　　由此可见，信托公司的单一结构化产品要么将投资顾问的下单权收回，要么面临被清理。信托公司相关人员对此表示很不理解，因为信托公司在整个信托产品中的责任是监管和风控，设置预警线、平仓线等风险指标，但信托公司并不一定具备在二级市场投资的能力，委托专业投资顾问操盘无可厚非。

　　但是，下单权的下放也会让一些投资顾问摇身变为配资公司老板。投资顾问将账户接入HOMS等类似的分仓系统，进一步下放下单权，一方面践踏了“投资者适当性”制度，另一方面无视账户实名制。

　　据财新记者了解，信托公司证券投资类信托产品的正规操作是，信托公司对信托产品进行主动管理：投资顾问提出投资建议，以传真等方式下达到信托公司，信托公司参照建议向券商发出买单或者卖单指令。不过这种方式对信托公司的要求很高，信托公司目前这方面人才比较缺乏。现在，券商清理外部信息系统的做法会迫使信托公司向主动管理型信托进行转型。

　　“券商这轮对外部接入信息系统的清理，对于信托行业而言，也是一种洗牌。”某券商人士指出。

　　9月17日通知明确，做好与客户沟通、协调，不要单方面解除合同、简单采取“一断了之”的方式。证券公司可采取将违规账户的资产通过非交易过户、“红冲蓝补”等方式划转至同一投资者的账户，或者取消信息系统外部接入权限并改用合法交易方式等方法处理。

全面接入券商

　　领会了监管精神，各家券商开始着手清理第三方信息接入系统，力度不一。大型券商的清理力度要高于中小券商，其中华泰证券态度最为强硬。中融信托称，收到华泰证券营业部电话通知，从9月30日起终止向中融信托提供任何外接系统的数据服务。

　　有接近华泰证券人士告诉财新记者，华泰证券已经把所有的产品账户都整理了一遍，跟客户也在一个个沟通，希望把接到第三方信息系统的产品，全部过渡到券商自己开发的信息系统上。他认为，华泰证券有着较为强大的技术研发团队，9月底前90%客户所需功能都会满足。对于客户个性化的需求，华泰证券也坦承需要时间，争取在10月底之前准备到位。目前，已经有客户的产品陆续接过来了。

　　“若客户在过渡期间觉得难以忍受，华泰证券会全力配合转为托管，跟别的券商合作。我们宁愿失去客户，也得按证监会要求把此事处理好。”上述人士称。

　　北京一家券商人士认为，华泰证券之所以这么彻底地清理第三方信息系统，跟证监会在9月11日的例行新闻发布会上点名批评并罚没了近7300万元不无关系。此次发布会上，证监会对华泰证券、海通证券、广发证券、方正证券四家券商合计罚没2.4亿元，透露了证监会严查第三方信息接入系统的信号。

　　据中融信托公开披露的数据，中融信托接入华泰证券的存续信托产品38个，信托规模133亿元，涉及投资者758名，其中自然人691人，机构67家。这些产品的数据服务在9月初直接被华泰证券单方面终止。

　　其他大型券商也怕受到处罚，被扣分降级，进而影响业务开展。国泰君安近日要求信托公司签署《客户自备客户端系统准入协议》，即接入国泰君安证券端口的第三方信息系统需要满足的条件。多家信托公司认为其中不乏霸王条款，券商和信托公司僵持不下。

　　一位信托公司IT负责人告诉财新记者，上述协议中最不能接受的是，信息系统不能擅自升级，升级前必须经过券商的同意，若没有做到，券商将直接单方面关掉信息系统的接入，后果自负。“我们又不是券商的下属公司，凭什么连系统升级都要经过券商允许，如果我们跟20家券商有合作，连系统升级这样的小事也要跟20家券商挨个沟通，这不是强人所难吗？”

　　上述人士续指，国泰君安的协议里有很多类似的条款，比如用来做交易业务的计算机不能访问互联网，禁止安装未经安全测试的软件；要求信托公司的接入软件运行危及到券商交易系统的安全、稳定或产生不利影响时，券商有权不经通知，单方面停止接入。“怎么界定不利影响？这不是想关就关，连个招呼都不打。”

　　对于这类指责，市场人士表示，券商的要求有充分的理由：接入券商系统的计算机不能访问互联网是常识，系统升级更需要双方系统的协调，信息技术系统的风控是金融机构的关键。“这是行业准则与市场行为，大家都有双向选择的权利。”某位券商人士说。

违约责任

　　在违约责任分担方面，中融信托认为，根据双方签订的相关证券经纪服务协议，华泰证券有义务保证交易项目顺利进行，如因华泰证券单方终止服务，导致无法交易而产生损失，由华泰证券承担责任。另一位信托人士表示，如按券商跟信托公司签署的合同看，券商单方面终止外接系统服务，属于违约行为。券商方面则认为，清理场外配资是监管要求，属于不可抗力，不能认为是券商违约。但有律师认为，投资人可以发起民事诉讼，要求信托公司承担违约责任。

　　一位信托人士指出，如果券商最后采取了终止外部信息系统接入的做法，部分信托产品将无法进行交易，产品甚至可能会被终止，这会给投资者带来损失。而那些可以过渡到券商平台进行交易的信托产品，虽然没有被要求清仓，但过渡期间也会产生损失。据了解，损失怎么赔付，券商并没有说明；这些跟投资者解释的责任就落到了信托公司头上。

　　9月14日，广发证券也对中融信托的六个账户下发了暂停外部信息系统接入权限的告知函，将在9月18日收市后暂停外部信息接入权限，并在完成清理后报证券业协会申请评估认证。中融信托可继续通过广发证券的自有网上交易平台及手机证券平台进行操作。

　　小型券商态度相对柔和一些，只是要求信托公司签订安全协议，以及承诺不存在违法从事场外配资和证券经纪业务的行为即可。

券商开发系统

　　既然券商的交易端口这么重要，是证券市场的中介和载体，而且信托是券商很重要的机构客户，为什么从一开始券商没想过要把资产管理的系统做好，而仅仅是沦为了收取佣金的通道呢？

　　一位信托人士解释道，最开始信托公司证券投资类信托产品，是直接接入券商平台进行交易的。那时候信托产品规模较小，比较容易进行管理。但是随着业务规模做大，为了方便进行信托产品管理，信托公司开始接入外部信息系统进行交易，比较常用的有恒生资管系统等。现在，信托公司已经普遍接入外部信息系统进行信托产品账户管理。

　　该人士称，外部信息系统有估值、清算、设定投资权限等功能，便于信托公司对产品进行管理和风控。

　　南方一家大型券商负责人告诉财新记者，机构客户的需求相对是比较个性化的，开始并没想过单独对此进行IT系统研发投入，一方面系统研发要大量投入，但收益不能立竿见影，另一方面还要投入大量精力做系统维护，券商没有动力去做。不像是恒生电子，本就是金融系统供应商，一开始就是专注于做系统开发。“行业规模发展到今天，在机构客户业务合法的前提下，券商该做系统开发。”

　　据了解，华泰证券是业内IT投入最多的券商，三年前就布局自己的IT系统，并致力于“去恒生化”，但从结果看还有不到位的地方。对比华尔街的大券商，没有一家的信息系统是找第三方开发的，高盛仅IT人员就有8000人左右。“信息系统依赖第三方，也是整个证券行业的悲剧。”

　　他指出，之前券商普遍认为，国外是做市商制度，必须通过券商自己的平台进行撮合交易，不得不研发自己的系统，满足客户的需求。中国是交易所撮合，券商只提供通道。但在这次股灾中，券商应该意识到IT系统的重要性，这对于券商来说，既是挑战，也是机遇，信息系统接入本就是券商为客户提供全方位服务的一部分。“业内排名前十的券商都应该投入资金去研发自己的信息系统，要有长远发展的战略眼光。”

　　但是对于券商自行研发系统，信托公司并不信任。

　　首先，券商开发的系统肯定比不上恒生电子的功能强大，术业有专攻。其次，如果每个券商都有自己的系统，信托对接几十家券商，就要连接几十个系统，对信托公司是一种负担。第三，信托公司用券商的信息系统能否实现风控也值得商榷。券商怎么帮信托公司计算受托人报酬的数据，而这些数据又影响产品净值，进而影响到信托风控指标设置。此外，有些信托产品是多投向的，不仅投向二级市场，券商即使能开发相关的系统，也不可能去开发银行间、协议存款、场外开放式基金等业务相关系统，来帮助信托产品计算净值。

　　从信托公司层级的风控来看，需要统计所有项目的数据。如果信托公司有多个项目分散在不同的券商，这些数据怎样共享互通；如果无法实现共享，从公司层面讲，信托公司也无法实现风控。

　　对于大部分券商，系统研发也不是一朝一夕就能完成的。既然恒生系统是业内通用，相对标准化程度更高，有些券商也提出由券商购买恒生系统提供给信托用，整个第三方信息系统的接入就在券商的监控范围内，券商能够对客户情况和交易进行查看，能够做到穿透审查。据财新记者了解，已经有信息系统提供商开始跟券商谈业务了。“也许这是眼下最为折衷可行的方式。”■