这是一个央行联合宽松的时代，这是一个市场患上宽松依赖症的时代。

这是一个人人都知道欧洲发生了危机的时代，这是一个未必人人都了解欧洲的真正问题在哪里的时代。

欧洲的问题到底在哪里？以下图表可以展示欧洲的逾万亿欧元流动性循环问题。

首先看一看过去十年来欧元区国家各自的经常账户赤字，显然推行共同货币的最大赢家是德国。欧元可以避免德国原本的货币德国马克升值，欧盟内部的经常账户流有利于德国。

联盟外部交易流则是：欧元越疲弱，欧洲对中国和美国的出口形势就越好。因此，需要存在欧元区笨猪国家自身赤字爆棚的长期威胁，这可以避免欧元出现无止尽的违约担忧。

至少在5年左右时间里，这套欧元区流动规则都在发挥作用。而随着欧元区边缘国家的负债能力开始接近饱和，欧元系统的银行枢纽——欧洲央行不得不开始借助欧元区贸易结算转移系统的Target2机制间接融资。

点击看大图，原图地址

Target全 称“泛欧自动实时全额快速结算”（Trans-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer）。作为第二代Target支付系统，Target2被欧洲各国央行用于实时结算.随着欧元区边缘国家的经常账户赤字越来越多，德国央行 账上的“应收账款”也不断增加。

于是，现在就出现了危机引发的问题。

下图可见，德国提供的净贷款额越来越高，欧元区内部各国巨大的经常账户差异导致德国现在承担的融资份额极高，已经到了德国无法持续承受的地步。这样的危险使德国央行行长Jens Weidmann在欧洲央行推出第二轮LTRO当日还郑重致信欧洲央行行长德拉吉，警告系统风险。

原图地址

3月的G20墨西哥峰会上，Weidmann更是公开与德拉吉唱反调，称“不可能仅仅靠投入资金就解决危机”。

假如现状持续，德国继续将经常账户盈余投入欧洲边缘国家，德国的Target2债权就会继续滚雪球增加，甚至远远超过其国内GDP。

前IMF首席经济学家Simon Johnson去年就指出，去年IMF年会上有人预计可能要投入4万亿欧元才能稳定欧洲局势。而德国全年的GDP才2.5万亿欧元，欧元区国家GDP合计约9.5万亿欧元。

德国央行面临的一大威胁还来自欧洲央行宽松的担保标准，欧元区边缘国家的主权债务是许多Target债权的担保。

因此，我们不难理解，当欧洲央行3月23日宣布修改抵押资格规定后，德国央行在欧元区成员国央行之中第一个应声而起，表示拒绝接受爱尔兰、希腊和葡萄牙三国债券作为抵押。

德国央行还采取行动对抗欧洲央行。

本周索罗斯说，欧元的未来是政治问题，德国央行没有决定它的能力。

实际上，德国央行已经深陷Target2的循环之中难以自拔，就像一个持有大量不良贷款的机构那样，要么继续注资，要么承受损失。如果德国央行为了避免今后更大的损失而强行打破这个循环，欧元的未来真的要打一个大问号。